Wednesday, April 29, 2020
Considerações Recentes Sobre o Acesso a Produtos e Serviços Financeiros Estrangeiros

Até bem recentemente, quando um gestor de recursos de terceiros estrangeiro nos questionava sobre a possibilidade de distribuir cotas de seus fundos no Brasil, ou diretamente para investidores aqui residentes, a resposta passava pelo necessário registro desta gestora perante a Comissão de Valores Mobiliários – CVM.

A conversa, quase que invariavelmente, enveredava-se para o caminho de possíveis exceções, como as reuniões individuais com potenciais investidores ou a solicitação de investimento às avessas (reverse solicitation). Embora possam constituir exceções à regra do prévio registro de oferta pública perante a CVM,1 tais formas de atuação, sobretudo de maneira habitual, não são muito bem regulamentadas no mercado brasileiro, tornando-se áreas cinzentas e incertas.2

Ainda assim, a oferta de produtos e, sobretudo, serviços financeiros a brasileiros vem atraindo cada vez mais atenção de players globais, aumentando, portanto, a necessidade de se melhor pavimentar o caminho regulatório.

Nesta mesma direção, há uma frente capitaneada pela ANBIMA que defende a democratização do acesso pelo público de varejo brasileiro a valores mobiliários internacionais, inclusive fundos de investimento globais.3 Isto porque, atualmente, para fundos destinados ao público em geral, o limite máximo de exposição a ativos emitidos e negociados no exterior é de 20% (vinte por cento) da carteira do fundo. Em outras palavras, para exposição significativa do fundo ao mercado externo, este deve ser destinado a investidores qualificados ou profissionais, de acordo com os limites de enquadramento dispostos na Instrução CVM n° 555/14.4

Neste contexto, nossa regulamentação também vem evoluindo por caminhos normativos diversos, incluindo novas orientações técnicas e esclarecimentos interpretativos recentes, tais como:

Sobre a oferta de serviços de investimento estrangeiros para residentes no Brasil, foi elaborado pela Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários – SMI o Memorando nº 94/2019-CVM/SMI/GME (“Memorando”) que aborda a parceria contratual entre intermediário brasileiro e estrangeiro para oferta de serviços de intermediação de valores mobiliários globais.5 Nota-se que não se trata da venda ou oferta de algum ativo em particular, mas sim de plataforma de negociação, em língua portuguesa, que dá acesso a serviços de uma corretora estrangeira. Tal acesso poderá, é claro, implicar a oferta e aquisição de produtos financeiros específicos, tais como ações e Exchanged Traded Funds – ETFs listados em bolsas estrangeiras.6

Após um começo errático, inclusive com a emissão de ofícios de “stop-order” pela área técnica da CVM,7 a mesma SMI entendeu viável a parceria contratual para prestação de serviços de intermediação, e realizou consulta ao Colegiado acerca de seu entendimento. No Memorando, a SMI deixou claro que já é permitido aos brasileiros investir no exterior, através de algumas formas específicas,8 tais como o Brazilian Depositary Receipts – BDRs e fundos de investimento brasileiros que investem no exterior, mas buscou apreciação do Colegiado, já que a distribuição pública de ativos não registrados é ilícita no Brasil.9 Em reunião havida em 22.10.2019, vencido o Presidente Marcelo Barbosa, o Colegiado devolveu o assunto à área técnica para novos estudos.10

Embora o caso não se aplique diretamente à indústria de gestão de recursos de terceiros, sem dúvida, o racional deste precedente poderá ser utilizado por analogia também pelos participantes desta indústria.

Outro exemplo ilustrativo, que demonstra como a CVM está no caminho de facilitar o acesso ao nosso mercado de capitais por participantes regulados em outros mercados, é a recente alteração na regra de consultores de valores mobiliários. A Instrução CVM n° 592/17 foi alterada para permitir que consultores registrados em países estrangeiros com acordo de cooperação com a CVM, dentre outros requisitos, possam recomendar valores mobiliários para brasileiros, observando a regulamentação local, sem, contudo, passar por processo de registro no Brasil.11 Vale mencionar, ainda, que a medida tem origem nos entendimentos mantidos pelo Brasil junto à Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico – OCDE, no âmbito do processo de adesão do País aos Códigos de Liberalização daquela entidade.

Neste ambiente, surge maior encorajamento à realização de parcerias e operações internacionais envolvendo a oferta de valores mobiliários e serviços financeiros. Ainda nesta linha, também observamos o aumento de parcerias entre gestoras brasileiras e gestoras estrangeiras, através da qual um fundo de investimento, no Brasil, destinado a investidores profissionais ou qualificados dependendo de alguns limites de enquadramento, reflete, em maior ou menor grau, a composição de um fundo estrangeiro.12 A Instrução CVM n° 555/14 já permite esta estrutura, que pode ser encontrada na plataforma de investimentos de intermediários brasileiros, desde que observadas as regras de qualificação do investidor e demais requisitos normativos, como a sigla “IE- Investimento no Exterior” constar da designação do fundo.

Pela análise dos casos aqui citados, percebe-se que já existe embasamento regulatório substancial para propiciar a oferta de serviços financeiros estrangeiros no Brasil, através de diferentes estruturas, porém tal arcabouço jurídico-regulatório pode ser melhor estabelecido.

Se diversas são as estruturas através das quais, direta ou indiretamente, determinados investidores brasileiros podem ter acesso a fundos e gestores de recursos estrangeiros, nos parece que faria sentido nossa regulação ampliar e facilitar o acesso direto a tais serviços e produtos. Nossos investidores, certamente, poderiam se beneficiar de maior transparência no acesso a serviços de gestores mundialmente conhecidos que também são fiscalizados por entidades equiparadas à CVM.

A favor da atual restrição poderia se argumentar a possibilidade de “arbitragem regulatória” por participantes do mercado, ao se possibilitar a oferta de cotas de fundos, no Brasil, por gestores que não possuam obrigações de divulgação e transparência, além da supervisão regulatória, nos mesmos níveis dos nossos. Por certo, há que se ter parâmetros de equivalência de supervisão e requisitos mínimos de divulgação de informações, a exemplo da nova regra aplicável aos consultores de valores mobiliários. Esta regra facilitará a atuação destes profissionais estrangeiros, sem, contudo, lhes dar um “cheque em branco”.

Em resumo, a necessidade de contratação de intermediários (brasileiro e estrangeiro), para realização de uma atividade que, indiretamente, já é permitida para uma parcela dos investidores acaba por nos afastar de princípios econômicos e constitucionais básicos como o da simplificação e transparência na livre decisão, e inclusive cria condições para eventual abuso de intermediários, ou até criação artificial de demanda por parte destes, no sentido de uma necessidade de contratação sem que esta seja real, mas apenas porque assim determina a norma.

Parece-nos, pois, que há campo para se defender a possibilidade de gestores estrangeiros oferecerem seus produtos e serviços de forma mais acessível por aqui, não sem antes que isso venha a ser melhor regulado pela CVM.


1 – Inteligência depreendida dos Pareceres de Orientação CVM n.32 e 33, que tratam respectivamente (i) do uso da internet em ofertas e intermediação de operações; e (ii) da intermediação de operações e oferta de valores mobiliários emitidos à negociação em outras jurisdições.
2 – Para exemplificar a referida obscuridade regulatória, podemos citar a recente Consulta à CVM, realizada por um grupo de gestores de recursos de terceiros, para confirmar a possibilidade de os fundos por estes geridos pudessem adquirir ações na oferta pública inicia – IPO da XP Inc. na NASDAQ, bolsa de valores Norte-Americana. Disponível em: http://www.cvm.gov.br/decisoes/2019/20191210_R1/20191210_D1634.html. O teor da resposta da CVM à esta Consulta foi, posteriormente, objeto de Ofício de Orientação da SIN/CVM ao mercado. Disponível em: http://www.cvm.gov.br/legislacao/oficios-circulares/sin/oc-sin-0420.html
3 – “ANBIMA quer fim da limitação para ativos no exterior”. Matéria disponível em: https://valor.globo.com/financas/noticia/2020/02/19/anbima-quer-fim-da-limitacao-para-ativos-no-exterior.ghtml
4 – Vide art. 101 da Instrução CVM n° 555/14
5 – No caso em tela, uma corretora e uma ferramenta de negociação atrelada à uma corretora estrangeira.
6 – Vale lembrar que o acesso a Brazilian Depositary Receipts – BDRs (recibos de ações estrangerias negociadas no Brasil), hoje restrito ao público qualificado, pelo público brasileiro de varejo também está sendo analisado pela CVM. De acordo com o Relatório da Spiti de ferreiro de 2020: “A CVM pretende conferir maior flexibilidade a investimentos por meio de BDRs, para que investidores brasileiros possam diversificar seus portfólios”, disse, em comunicado, Marcelo Barbosa, presidente da CVM, em dezembro de 2019.
7 – De acordo com o Memorando, a AVENUE SECURITIES LLC (processo SEI 19957.010715/2018-37) e STAKESHOP PTY LTD. (processo SEI 19957.000495/2019-14) vinham oferecendo no Brasil serviços de intermediação de valores mobiliários, sem ter registro como participantes do sistema de distribuição previsto no artigo 15 da lei 6.385, de 7 de dezembro de 1976. Os Atos determinaram a imediata cessação das ofertas, sob cominação de multa diária. Após esclarecimentos com as partes envolvidas, a área técnica da CVM entendeu que a parceria contratual entre o intermediário estrangeiro e intermediário brasileiro é mecanismo viável para possibilitar o acesso ao serviço de corretoras estrangeiras, em língua portuguesa, por brasileiros.
8 – “Além disso, é oportuno lembrar que diversas outras formas de investimento já possibilitam, sob regras específicas, o acesso a mercados estrangeiros, como é o caso dos BDRs e dos fundos de investimento. No caso dos fundos de investimento, em determinadas condições conforme prevê a Instrução CVM 555, e dos BDR Nível 2 e 3, a possibilidade vale inclusive para o investidor de varejo. Outrossim, para o caso dos investidores qualificados mesmo o investimento direto em ativos no exterior por meio de um intermediário brasileiro já seria possível, já que a Instrução CVM 461 autoriza, na forma prevista nos arts. 67 e seguintes, a disponibilização de telas de acesso a negociação em bolsas estrangeiras.”
9 – Vide arts. 19 e 20 da Lei n. 6.385/76
10 – “Para o Presidente Marcelo Barbosa, as normas vigentes já estabeleceriam os parâmetros necessários para a criação de arranjos contratuais que viabilizem parcerias entre intermediários locais e estrangeiros para a oferta e prestação de serviços de intermediação de valores mobiliários em território nacional. Assim, na sua visão, não seriam necessárias diligências adicionais por parte da área técnica, uma vez que o atendimento às orientações fornecidas no Memorando já seria suficiente para garantir o cumprimento das obrigações regulatórias aplicáveis a esses prestadores de serviços.”
11 – De acordo com a Instrução CVM n° 619/20, consultores domiciliados no exterior deverão observar as normas específicas editadas pela CVM referentes à suitability, cadastro e Prevenção à Lavagem de Dinheiro. Além disso, para obter o reconhecimento da CVM, o Consultor estrangeiro deve: (i) estar autorizado e submetido à supervisão por autoridade competente em seu país de domicílio, a qual deve ter celebrado acordo de cooperação mútua com a CVM ou seja signatária do memorando multilateral de entendimentos da Organização Internacional das Comissões de Valores (“OICV/IOSCO”); e (ii) constituir e manter representante legal no Brasil, com poderes expressos para receber, em seu nome, quaisquer citações, intimações ou notificações.
12 – Um exemplo é o recém lançado fundo Vitreo AWP FIM IE, que é gerido pela Vitreo Gestão de Recursos Ltda., espelhando, indiretamente, o fundo All Weather Portfolio, gerido pela Bridgewaters Associates. Nos termos do item 3.1 de seu Regulamento, “o Fundo tem como objetivo investir preponderantemente em cotas do GAMA BW GLOBAL RISK PREMIUM BRAZIL II USD (portfólio esse que compõe o GAMA BW GLOBAL DIVERSIFIED FUND SPC) para acessar as cotas do All Weather@12%, Ltd., com gestão ativa da Bridgewater Associates, LP e cujo o objetivo principal é obter retorno acima da taxa básica de títulos da dívida soberana dos Estados Unidos (90-day Treasury bills).”

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